全球晶片股急挫 市場重新審視AI投資

10月13日（周二），AI晶片股的拋售繼續蔓延，由韓國、日本到美國，全球半導體板塊普遍下挫。韓國綜合股價指數（KOSPI）收跌5.5%，日本記憶體晶片廠鎧俠（Kioxia）跌幅超過10%。美股交易時段，費城半導體指數（SOX）盤中跌逾3%，美光科技（MU）下滑超過6%，SanDisk（SNDK）、希捷（STX）及西部數據（WDC）亦一度急挫近6%或以上。午後美國半導體股跌幅收窄，收市時費城半導體指數跌約0.2%，美光跌約3.6%，西部數據跌約1.6%，希捷跌0.8%，SanDisk跌約0.3%。 本輪拋售並非由單一因素觸發。路透分析指，市場對AI基建投資的熱情持續近四年後，情緒正在轉向：利率上行、債市波動加劇、AI融資成本上升，以及巨額資本開支能否轉化為實際回報，均受到更嚴格審視。上周，獲英偉達持股的數據中心營運商Firmus擱置在澳洲的50億美元IPO計劃；中國記憶體晶片廠長鑫存儲（CXMT）同期披露4F² DRAM架構的研發進展，進一步加深市場對存儲行業競爭格局的憂慮。長鑫的技術突破可能是本輪記憶體股拋售的直接導火線，但更根本的轉變在於投資者開始由追逐AI增長，轉為審視資本回報。 華爾街人士指出，在今年漲幅顯著的AI相關股份中，記憶體晶片股尤其容易成為獲利回吐目標；在交易擁擠、估值高企的環境下，任何新的競爭信號都足以引發集中拋售。亦有分析員認為，長鑫在大規模量產上仍然落後，尤其在高頻寬記憶體（HBM）等先進領域，短期內未具備對韓國廠商構成重大威脅的能力。 AI交易邏輯轉向：由追逐增長到要求回報 自OpenAI推出ChatGPT以來，資金持續流入半導體企業、數據中心營運商、電訊基建商及其他受惠於AI算力發展的公司。這輪投資熱潮推動晶片股大漲，亦帶動數據中心、伺服器等基建的資本開支不斷攀升。不過，這些交易的裂縫正蔓延至多個市場。 路透指出，相關資產的調整跡象早在6月已出現，近期更延伸至一級市場及信貸市場。上周，英偉達投資的數據中心營運商Firmus因投資者興趣轉弱，擱置在澳洲的50億美元上市計劃，反映資本市場對AI基建項目的風險評估轉趨審慎。 債市同樣發出審慎信號。隨著AI相關融資需求增加，投資者更關注企業的融資成本與償債能力。周二，騰訊控股在香港發行美元債及點心債，其中10年期美元債的收益率指引較當時美國國債收益率高出約115個基點。上月，日本科技投資公司軟銀發行45億美元、年期七年半的高收益債，最高利率達9.75%。利率與債市波動已成為市場重新定價的關鍵推手。 悉尼Wilson Asset Management投資組合策略師Damian Boy表示，關鍵變化不僅在於債息上升，還在於債市波動加劇，這一變化正逐步影響各類資產的定價。他認為AI領域的資本開支熱潮可能正在降溫，部分參與者或會受到影響。貝萊德研究部門周一將美股展望下調至「中性」，理由包括AI基建投資可能引發市場波動，並將偏好轉向短期美國國債。國際貨幣基金組織（IMF）周二亦警告，AI市場調整的影響可能波及全球。AI投資固然有望帶動經濟增長，但這些投資能否產生符合預期的回報，仍存在不確定性。這意味市場焦點正在轉移：過去投資者主要押注算力需求持續增長及相關企業增加資本開支；如今，資本成本、融資可持續性及投資回報率正成為影響估值的關鍵變數。 從日韓到美國 晶片股面對跨市場沽壓 亞洲市場周二的跌勢延伸至美國。韓國KOSPI盤中跌幅超過6%，連續第五個交易日下跌；在東京上市的記憶體廠鎧俠收跌逾13%；韓國三星電子及SK海力士分別收跌逾7%及逾10%。美國晶片股同樣受壓。費城半導體指數周一收跌約2.7%，周二進一步下滑，盤中跌幅超過3%，創當日低位，勢將連續第五個交易日下跌，為近17個月以來最長跌勢。 存儲及數據儲存相關股份跌幅尤其顯著。美光科技（MU）盤中跌逾6%，希捷（STX）跌近8%，西部數據（WDC）跌逾7%，SK海力士（SKHY）跌逾6%，SanDisk（SNDK）跌近6%。本輪調整之所以受關注，在於相關股份此前已累積可觀升幅。以本周一收市計，費城半導體指數今年以來仍累升約72.8%，美光年內漲幅超過240%。此前的強勢令投資者對估值、持倉集中度及潛在競爭風險更為敏感。 拋售範圍由韓國存儲巨頭擴大至美國晶片股，顯示市場憂慮已不再局限於個別企業的技術進展。投資者正重新評估整條AI硬件供應鏈的估值基礎，以及持續增加的資本投入能否帶來足夠利潤與現金流。 長鑫技術突破引發憂慮 華爾街稱投資者獲利了結 長鑫存儲4F² DRAM架構的研發進展，為本輪記憶體股調整提供新的催化劑。據上海證券報報道，長鑫存儲總裁曹堪宇在10月9日至10日舉行的第四屆集成晶片與Chiplet大會上，介紹公司在DRAM器件、4F²架構及混合鍵合方面的技術探索，並宣布整合相關技術的新一代DDR5 RDIMM伺服器記憶體產品預計於今年底推出。目前DRAM行業標準採用6F²單元架構。長鑫自研的4F²架構透過自主開發的VSG（垂直環繞柵極）晶體管改變記憶體陣列佈局，增強柵極控制、減少漏電並縮小單元面積，以提升存儲密度。若該技術能穩定量產，將為中國廠商進一步切入伺服器記憶體市場提供新的技術基礎。 不過，市場對長鑫的進展會對現有存儲巨頭造成多大影響並無共識。Dakota Wealth高級投資組合經理Robert Pavlik將這輪走勢形容為獲利回吐潮。他指出，當投資者意識到潛在競爭可能即將出現，市場參與者或會同時爭相離場。這一比喻反映在擁擠的交易板塊中，即使新競爭僅屬威脅、尚未轉化為實際市場份額變化，也足以迅速觸發集中拋售。 媒體分析強調，長鑫的技術進步確實值得重視，但不應直接等同於對現有廠商的即時威脅。Rayliant Global Advisors首席市場策略師Phillip Wool認為，長鑫的技術進展是中國半導體行業的重要時刻，但周二海外晶片股的拋售規模，可能與其短期實際威脅並不相稱。他指長鑫尚未證明具備大規模量產能力，市場份額亦遠低於三星電子和SK海力士。更重要的是，當前討論主要涉及傳統DRAM架構，而非HBM；在可見將來，韓國企業在HBM領域仍具明顯優勢。 瑞銀高級股票顧問VeySern Ling亦指出，投資者正在尋找獲利了結的理由，尤其是今年表現強勁的AI相關股份及記憶體股。中國廠商在HBM等先進領域仍有漫漫長路。兩種觀點並不矛盾：長鑫的技術進展或會改變投資者對未來競爭的預期，但並不意味其已具備全面挑戰國際記憶體巨頭的能力。對於已大幅上漲的記憶體股而言，競爭預期轉變可以是減倉的理由，而非當前盈利基本面已經逆轉的確證。 馬斯克周一亦在社交媒體評論中國記憶體晶片行業的發展。他表示，一旦中國掌握某種產品的製造方法，其規模化產能往往超越全球其他地區，並以鋰離子電池和太陽能產業為例。他亦提到，中國似乎正快速攻克LP5、LP6等通用記憶體規格。惟技術突破、產品發布、客戶驗證與大規模量產屬於不同階段。長鑫的進展令市場更關注競爭加劇，但現有披露尚不足以證明其已在高端伺服器記憶體市場建立足以改變行業格局的商業競爭力。 資本成本與AI投資回報成市場新問題 晶片股調整只是更大轉向的一部分。隨著AI基建持續消耗資本，市場日益關注相關企業的融資成本、投資規模及未來現金流。周一，博通行政總裁陳福陽在新加坡一個活動上表示，資本可能成為AI產業增長的最大制約之一。此番言論點出AI投資熱潮面對的現實挑戰：即使算力需求仍然強勁，資金供應與融資成本仍可能限制發展步伐。 投資者同時須評估AI基建投資能否持續轉化為收入與利潤。數據中心、晶片及電力基建均需長期投入，相關回報能否適時實現，將影響企業的融資能力、現金流及估值。IMF周二發表的最新報告亦警告，AI相關投資的經濟回報可能低於部分市場參與者的預期。若投資持續擴大而實際利潤與生產力未見同步提升，相關資產或會進一步重新定價。 本輪晶片股下跌，既反映市場對存儲行業競爭的憂慮，也反映整個AI板塊對資金成本與回報率的敏感度上升。AI行情尚未終結，市場現在評估的是誰能真正兌現回報。 儘管晶片股持續遭到拋售，市場並未普遍認為AI投資周期已經結束。Meta於周一發布新AI模型後，股價逆勢上漲約3.4%，顯示投資者對具體技術突破與產品競爭力的評估，與整體半導體板塊並不完全一致。新加坡Lucerne Asset Management投資主管Marc Velan認為，韓國股市的劇烈波動，更多反映倉位調整與資本成本問題，而非AI基本需求惡化。他評估AI周期或正進入下一階段，投資者日益聚焦商業變現能力與投入資本回報，而非單純押注基建擴張。 這也解釋了為何當前晶片股拋售不能簡單等同於AI需求崩潰。AI算力需求是否持續增長、基建投資能否產生合理回報、存儲行業競爭會否壓縮利潤率，三者相互關聯但屬不同問題。對市場而言，往後的關鍵不只是AI企業還會投入多少，而是這些投入能否轉化為收入、利潤與現金流。 明星IPO擱置、融資成本上升、債市波動加劇，加上長鑫技術進展帶來的競爭預期轉變，共同構成這輪交易邏輯轉向的背景。AI投資熱潮未必結束，但單純依靠增長預期推動估值的階段，正面對更嚴格的審視。當資本成本上升、競爭格局變化及商業回報的不確定性陸續反映在定價之中，近期全球半導體股的調整，或正是市場重新評估AI投資風險與回報的信號。